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AI, Tassi di interesse, Inflazione. Cosa ci aspetta nell'ultimo trimestre del 2023?

AI, Tassi di interesse, Inflazione. Cosa ci aspetta nell'ultimo trimestre del 2023?
 

Si sta per concludere il terzo trimestre del 2023. Facciamo un resoconto di quanto accaduto nella prima parte dell’anno per capire come posizionarci a partire dall’ultimo trimestre.
Come sempre trovate il file per il download e la stampa

I mercati ballano al ritmo dell’AI
La società di consulenza McKinsey & Co. prevede che l’Intelligenza Artificiale (AI) aggiungerà ogni anno fino a 4,4 trilioni di dollari di valore all’economia globale e che tutta la metà della forza lavoro sarà automatizzata tra il 2030 e il 2060.
I casi d’uso includono la navigazione, il rilevamento facciale, l’editor di testo, la ricerca e i consigli, gli algoritmi, i chat-bot, gli assistenti digitali, le case intelligenti e così via apparentemente all’infinito (un recente articolo del New York Times ha addirittura suggerito che alcuni rivenditori stanno ora utilizzando l’intelligenza artificiale per combattere i taccheggi).
La tecnologia è considerata così fondamentale per la sicurezza nazionale e per la politica industriale degli Stati Uniti che l’amministrazione Biden sta valutando la possibilità di frenare la vendita alla Cina di chip per computer abilitati all’intelligenza artificiale.
Dato che ormai la definizione di intelligenza artificiale è diffusa, noi vorremmo concentrarci in questo momento sulla definizione “di moda”.
Andare “di moda”, essere “di tendenza”, si riferisce ad un qualcosa che è particolarmente apprezzato e/o diffuso in un determinato periodo. Spesso le mode si trasformano in manie, cioè qualcosa che nasce e subito ottiene un entusiasmo intenso e ampiamente condiviso, spesso anche senza fondamento nelle qualità dell’oggetto.
L’intelligenza artificiale è una moda passeggera, una mania, una frenesia?

Negli ultimi 25 anni ci sono stati numerosi esempi di entusiasmo mal riposto da parte degli investitori per la tecnologia più recente.    
Prima dell’AI c’era il Metaverso; prima ancora la Blockchain (con crypto e NFT); prima le auto con guida autonoma, la stampa 3D e così via…
Quindi, quello che ci chiediamo è: l’AI è un nuovo paradigma che cambierà totalmente il mondo... o semplicemente l’ultima tecnologia che col tempo delude i risultati rispetto alle aspettative sovrastimate?!
 
Mentre per verificare gli effetti dell’intelligenza artificiale sul mondo potrebbero essere richiesti tanti anni, il suo effetto a breve termine sui mercati finanziari è fuori dubbio.
L’indice NASDAQ Composite, carico di aziende tecnologiche, è cresciuto del 13,1% nel corso nel secondo trimestre e del 32,3% nella prima metà del 2023, la performance più forte nel primo semestre dal 1983.
I mercati azionari statunitensi, caratterizzati da una rappresentanza sostanzialmente più elevata di società tecnologiche, hanno sovraperformato le loro controparti globali. I titoli azionari statunitensi a grande capitalizzazione sono aumentati dell'8,7% nel trimestre e del 16,9% nella prima metà. I rendimenti nei mercati esteri sono stati più modesti, anche a causa del minor numero di aziende con narrazioni basate sull’intelligenza artificiale.

Tuttavia, i dati presentati, mascherano ampie discrepanze all’interno dei mercati. Forse il più significativo è che la performance del mercato azionario statunitense da inizio anno è dovuta per il 73% alla straordinaria sovraperformance delle più grandi aziende tecnologiche, ovvero le cosiddette MegaCaps: Tesla, Microsoft, Nvidia, Apple, Amazon, Netflix, Meta Platforms.
Questi otto titoli, che rappresentano il 27% del l’S&P 500, sono aumentati in media del 59% e rappresentano il 73% del guadagno dell’indice quest’anno.
Per dirlo in un altro modo, i restanti 492 titoli dell’S&P 500 sono aumentati solo del 4% (che per noi investitori Europei si sarebbe più che annullato per il movimento sfavorevole dell’euro nei confronti del dollaro, -7% da inizio anno).

Non è un buon segnale: un robusto rally del mercato implica la partecipazione di un numero maggiore di aziende con diversi settori di business, e non solo uno!

Economie Globali

Dopo due trimestri tendenzialmente in crescita negli Stati Uniti
, l’economia sembra aver avuto un buon inizio nel terzo trimestre e qualsiasi sintomo di debolezza della produzione e del settore immobiliare è stato piuttosto moderato. I consumatori hanno continuato a spendere ad un ritmo sano nei servizi e in alcuni settori dei beni. Tassi più alti potrebbero iniziare ad incidere sulla spesa sia di consumatori che delle imprese nei prossimi mesi, ma è più probabile che questo porti ad un rallentamento piuttosto che ad una recessione a livello economico, almeno per questi ultimi mesi del 2023; nel 2024 la situazione potrebbe essere diversa.
Infatti, la forza alquanto sorprendente dell’economia di quest'anno ha evitato lo sviluppo di una recessione così come attesa all’inizio del 2023, ma sta svolgendo la funzione ostacolante circa i progressi nella riduzione dell’inflazione all’obiettivo del 2%.
L’inflazione complessiva potrebbe aumentare leggermente nei prossimi mesi a causa dell'aumento dei prezzi dell'energia, anche se sappiamo che i partecipanti ai mercati finanziari guarderanno più da vicino l’inflazione core che incorpora meglio l’inflazione salariale.
Tuttavia, tutto ciò fra prevedere che l’ultima tappa nel percorso verso il raggiungimento dell’obiettivo di inflazione potrebbe essere piuttosto lenta e faticosa.
 
La crescita economica dell’Eurozona è stata poco più che percettibile; tuttavia, rimane interessante evidenziare come l’Europa, finora, ha evitato la recessione soprattutto grazie alla forza dei paesi meridionali orientati ai servizi che hanno tratto grandi benefici dalla ripresa globale della spesa per servizi, in particolare nel settore dei viaggi e del tempo libero.
La Germania continua a fare affidamento sulla crescita dell’esportazioni nelle destinazioni chiave. Gli Stati Uniti dovrebbero essere un paese affidabile e fonte di crescita delle esportazioni, mentre esistono preoccupazioni intorno alla Cina.
 
L’economia giapponese, a causa della spesa interna che dovrebbe rimanere contenuta per parecchio tempo, e a causa di fattori demografici sfavorevoli, dipenderà dalle esportazioni sia di beni che di servizi (principalmente viaggi) sia verso il Nord America che verso i vicini Paesi asiatici. Questa è stata una dinamica di crescita sorprendentemente forte nel 2023, che è stato aiutato da uno yen giapponese debole. Il tasso di crescita probabilmente rallenterà, ma non si fermerà data la volontà dei politici di voler continuare con una politica monetaria accomodante.
 
La crescita deludente dell'economia cinese ha posto ulteriore pressione sui politici affinché si possa creare un’entità unificata in grado di dare una risposta che aiuti a spingere il prodotto interno lordo (PIL) a tornare al suo tasso di crescita a lungo termine. La Cina dovrà inoltre affrontare altre sfide come l’indebolimento demografico e le continue tensioni commerciali con gli Stati Uniti.
 
Politiche Monetarie
 
Negli Stati Uniti abbiamo assistito a continui progressi, anche se graduali, nella riduzione dell’inflazione e ai primi segnali di raffreddamento nel mercato del lavoro dovrebbero convincere la Federal Reserve (FED) a mantenere i tassi stabili durante la riunione di settembre del FOMC (si terrà oggi 20 settembre). Vari esponenti della FED hanno però messo in guardia il mercato circa le aspettative di tagli dei tassi nei prossimi mesi, anche se il mercato continua ad ipotizzare che il successo ottenuto nello sforzo di ridurre l’inflazione dovrebbe convincere la FED all’inizio del prossimo anno ad allentare la politica monetaria.
 
Anche la Banca Centrale Europea (BCE) e la Banca d'Inghilterra (BoE) sono entrambe arrivate vicino alla fine dei rispettivi cicli di inasprimento, tuttavia l’inflazione si sta rivelando più persistente a livelli più alti rispetto a quelli osservati in precedenza negli Stati Uniti. Ci si aspetta almeno un ulteriore aumento dei tassi per ciascuna di queste banche centrali con ulteriori progressi per ridurre l’inflazione consentendo di ottenere l’obiettivo prestabilito e cioè di porre fine agli aumenti dei tassi entro la fine dell’anno.
 
La Banca del Giappone (BoJ) dovrebbe iniziare ad allontanarsi dalla sua politica di tassi di interesse pari allo zero; i membri votanti sono sempre più convinti che l’inflazione sia in qualche modo radicata e che i rischi di deflazione siano stati dissipati.
La Banca probabilmente vorrebbe anche evitare qualsiasi ulteriore deprezzamento dello yen, che potrebbe portare ad attriti con i partner commerciali.
 
Continua la pressione sulla Banca Popolare Cinese (PBOC) per la riduzione dei tassi di interesse nel tentativo di rilanciare la crescita del PIL. Tuttavia, non si tratterà di un’azione facile, infatti la Banca Centrale sarà costretta a muoversi lentamente per prevenire un importante deprezzamento della valuta, che potrebbe portare alla fuga di capitali dal Paese.
 
Cosa significa tutto ciò per gli investitori privati
 
Abbiamo detto all’inizio di questo articolo, solo pochissimi titoli hanno partecipato al rally azionario del 2023.         
Come ben noto ai nostri investitori, noi di Exevior abbiamo evitato l’assunzione di rischi in titoli azionari e composto dei portafogli di bond con l’obiettivo di ottenere un rendimento accettabile con livelli di rischio praticamente nulli; tutto ciò anche in vista del movimento del dollaro, che come detto sopra avrebbe annullato molti dei guadagni degli investitori europei.       
Nella creazione di portafoglio noi siamo sempre estremamente attenti al profilo di rischio/rendimento e, come detto precedentemente, solo 8 titoli in tutto l’S&P 500 hanno ottenuto performance importanti, tra l’altro dovute sostanzialmente alle varie iniziative di Intelligenza Artificiale puntualmente presenti giorno per giorno sulla stampa, con delle mosse guidate dai PR per aumentare i prezzi delle azioni.

Il grafico seguente illustra la misura in cui le aziende stanno saltando sul vagone dell’Intelligenza Artificiale (un po’ come nel 2000 durante la bolla delle dot-com).
 
Numero delle Società dell’S&P che citano “AI” nelle earnings calls trimestrali
Passiamo invece ai fondamentali. Ci concentriamo sui livelli e sulle tendenze degli utili e dei margini di profitto e quindi, di conseguenza, sulle valutazioni.  
 
Per il terzo trimestre gli analisti prevedono che gli utili diminuiranno del 6,8% rispetto allo stesso trimestre dell’anno scorso; ciò rappresenterebbe il terzo calo consecutivo degli utili trimestrali.

Il margine di profitto netto è stimato all'11,4%, in modesto calo rispetto al primo trimestre ed inferiore a quello netto di un anno fa (12,2%).       

Tuttavia, per il quarto trimestre gli analisti si aspettano una ripresa che spingerebbe gli utili dell’anno solare 2023 in territorio modestamente positivo (+0,9%) e la crescita degli utili per il 2024 in aumento dell'11,7% su una crescita dei ricavi del 4,9%.
Da questi dati si potrebbe dedurre che la recessione non sia nella mente degli analisti.
 
Attualmente l'S&P 500 presenta un rapporto prezzo/utili a termine (forward PE) di 18,9, superiore alla media decennale di 17,4.  
Negoziare sui mercati finanziari nel bel mezzo di una mania è un’esperienza decisamente impegnativa. Potrebbe esserci la tentazione di inseguire l'oggetto attraente e brillante dell’intelligenza artificiale, proprio come gli investitori perseguivano azioni abbaglianti e addobbate con le etichette dot-com alla fine degli anni ‘90. Sappiamo come finì quell'epoca, con aziende senza modelli di business sostenibili e senza utili, alcune anche senza ricavi, che dopo aver raggiunto valutazioni stellari subirono un repentino tracollo dei prezzi delle azioni e in molti casi anche il fallimento.           
 
Come dice un detto “La storia non si ripete ma fa rima”, potrebbe accadere che quando la bolla dell’intelligenza artificiale si sgonfierà moltissime aziende le cui valutazioni sono state gonfiate a livelli insostenibili avranno un tracollo e, di conseguenza, assisteremo a un rapido reset di valutazione, anche in titoli di qualità (dopo lo scoppio della bolla del 2000 anche Amazon, Microsoft, Apple, persero oltre il 60%).
 
Allora quali sono le implicazioni sugli investimenti?       
 
Come investitori a lungo termine, non siamo propensi a cercare di distinguere vincitori e perdenti in un unico contesto di boom e recessione. Piuttosto, stiamo analizzando opportunità in coloro che possono ragionevolmente essere i beneficiari prevedibili di un contesto simile
Esempi? Aziende che producono chip per semiconduttori o apparecchiature strumentali, che dovrebbero prosperare nonostante la presenza di aziende leader.
Aziende che sfruttano l’intelligenza artificiale per migliorare i risultati dei clienti, come le aziende di macchine agricole la cui tecnologia può dire agli agricoltori quando un campo deve essere irrigato e quando un raccolto è nel momento di punta.
 
Niente di nuovo sotto il sole, quindi. Preferiamo ancora investire in aziende con posizioni competitive forti e sostenibili in settori che offrono rendimenti accettabili sul capitale investito, con prodotti differenziati che supportano margini di profitto leader del settore e con bilanci solidi che garantiscono stabilità finanziaria durante circostanze economiche difficili.
 
E restiamo sensibili alle valutazioni: il prezzo di un titolo è importante per garantire un rendimento idoneo nei mesi/anni successivi e, come sempre, vogliamo acquistare titoli sottovalutati rispetto alle nostre stime e con un buon margine di sicurezza.
Il contesto appena descritto non è nuovo, le aziende hanno una buona esperienza nel superare le aspettative di utili ridotti. Tuttavia, con costi di interesse più elevati e crescenti pressioni sui margini, le aziende saranno costrette a ridurre i costi, soprattutto quello della forza lavoro, nel corso del tempo la disoccupazione aumenterà e la pressione inflazionistica dovrebbe allentarsi.        
In un tale contesto, privilegiamo le azioni statunitensi con valutazioni modeste e rischi pienamente prezzati (ci sono alcuni buoni esempi nel settore sanitario e finanziario).         
I mercati sviluppati europei offrono valutazioni significativamente più attraenti e maggiori dividendi, anche se la lotta all’inflazione è in ritardo rispetto agli Stati Uniti.

Per quanto riguarda le obbligazioni, i portafogli obbligazionari con breve duration hanno ancora senso, in quanto consentono all’investitore di ottenere una performance interessante e riducono il rischio di interesse ed il rischio di reinvestimento.
 
 
 
  
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